白银未平仓结构变化：COMEX市场正在出现结构性转变

摘要: 

近期COMEX白银期货的未平仓与交割结构出现明显变化，显示市场正由过去以金融交易为主，逐步转向实体需求导向。历史上白银期货实体交割比例多维持在2%至6%，但自2024年起持续上升，至2025–2026年已突破10%以上，代表越来越多市场参与者选择持有至交割并取得实体白银，而非仅进行短期价格交易，未来需持续关注交割比例与库存变化对市场结构与价格的影响。

正文：

一、从未平仓与交割比例观察市场本质

近期COMEX白银期货的未平仓与交割数据，正呈现出一项值得市场高度关注的结构性变化。从历史数据观察，过去白银期货市场主要以金融交易为主，绝大多数部位会在到期前平仓或转仓，实际进入交割的比例长期维持在低档。然而，近两年交割比例出现明显上升，显示市场行为正在逐步改变。

二、交割比例上升：从金融交易转向实体需求

观察白银期货实体交割量占最大未平仓量的比例，自2020年至2023年间多数时间仅落在约2%至6%区间，属于典型的期货市场运作模式。但自2024年起，该比例逐步攀升，并在2025年至2026年间一度突破10%甚至接近13%，意味着越来越多市场参与者选择将部位持有至交割，而非仅进行价格投机或短期交易。这代表部分需求正在从纸面交易转向实体配置。

三、期货市场角色转变：实体取得管道的重要性上升

这种未平仓结构的变化，通常代表期货市场正从「纯金融交易市场」逐渐向「实体取得管道」转变。当交割比例上升，意味部分机构或实体需求方更倾向透过期货市场取得实体白银，而非仅作为避险或投机工具。这样的行为转变，往往出现在现货市场供应趋紧、或实体资产配置需求提升的时期，也反映出市场对实体资产安全性的重视程度提升。

四、未平仓集中带来的市场波动潜在风险

未平仓结构的异常也可能提高市场波动潜在风险。当更多部位接近到期仍未平仓，且选择进入交割流程，空方需要准备实体或在市场中回补部位，将增加近月合约对现货价格的敏感度。一旦实体供应与交割需求出现不匹配，短期价格波动可能因此放大，并使期货与现货市场的连动更加紧密。

五、结构性讯号：白银市场正处于过渡阶段

整体而言，COMEX白银未平仓与交割比例的变化，反映出市场正经历由金融交易主导转向实体需求驱动的过渡阶段。这并不必然意味立即出现极端行情，但显示白银市场结构正在调整。未来需持续关注交割比例、库存变化与近月合约持仓情况，以判断实体需求与金融部位之间的平衡是否出现新的转折，并观察其对价格与流动性的潜在影响。

(图为：白银期货实体交割比例；数据源：X)

黄金操作思路：早盘4910偏多布局，4950分批出场。20260218。  

行情回顾：黄金在前一个交易日下跌-2.78%，又回到2月6日价格反弹起涨位置，小时格局来看价格仍受压于下降趋势线，整体盘势偏弱，短期区间看4860-4910。由于短期跌势接近起涨位置，空方不是选项，价格能突破趋势线压制，站回4910偏多布局，4950分批出场。

操作策略：

操作布局：4910偏多布局；

获利目标：4950分批出场。

（现货黄金1小时图）

白银操作思路：早盘73.95偏多布局，76分批出场。20260218。  

行情回顾：白银走势与黄金相似，短线沿着下降趋势线偏弱，短线反弹观察站回73.95偏多布局，76分批出场。

操作策略：

操作布局：73.95偏多布局。

获利目标：76分批出场。

（现货白银小时图）

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